Зворотний викуп: звернення до членів ради директорів ВАТ «Сургутнафтогаз»

Документ містить інформацію про заходи щодо збільшення:

• балансової та ринкової вартостей акцій ВАТ «Сургутнафтогаз»;
• прибутку і розміру дивіденду на акцію;
• ефективності використання власного капіталу.

Хто ми

ВАТ «Управляюча компанія« Арсагера »: національний інвестор, який вкладає кошти у вітчизняну економіку; автор щорічного дослідження, присвяченого рівню корпоративного управління російських публічних компаній. Підсумки цього дослідження розміщені у вільному доступі по посиланню http://arsagera.ru/analitika/issledovanie_korporativnogo_upravleniya_v_rossii/ analiz_sostoyaniya_korporativnogo_upravleniya /.

КК «Арсагера» вже більше 10 років веде професійну інвестиційну діяльність на ринку цінних паперів. У своїй системі управління капіталом ми спираємося виключно на фундаментальні показники бізнесу аналізованих нами емітентів. В ході проведеного аналізу російського фондового ринку ми регулярно помічаємо приклади ірраціональної поведінки як з боку інвесторів, так і з боку емітентів.

Станом на 15/07/15 під управлінням компанії знаходиться пакет привілейованих акцій ВАТ «Сургутнафтогаз» в розмірі 820 800 штук (0,002% статутного капіталу).

Наша мета

Ми є довгостроковими інвестораміі вважаємо за мету підвищувати еффектівностьбізнеса російських публічних компаній.

Ми взаємодіємо з керівними органами більшості російських публічних компаній з метою обміну досвідом та рекомендаціями, спрямованими на оптимізацію і вдосконалення Моделі управління акціонерним капіталом (МУАК). Ми вважаємо, що подібна форма співпраці буде вигідна як емітентам, так і інвесторам. МУАК в акціонерному товаристві повинна працювати на благо бізнесу компанії і в інтересах всіх акціонерів, а також приводити до того, щоб результати діяльності компанії знаходили відображення в курсової вартості її акцій.

Ми розраховуємо на розуміння членів Ради директорів ВАТ «Сургутнафтогаз» і висловлюємо надію, що описані рекомендації будуть ретельно проаналізовані і виявляться корисними компанії. Для кращого розуміння суті пропонованих нами практичних дій докладаємо необхідні теоретичні матеріали:

• «Зобов'язання акціонерного товариства перед кредиторами і акціонерами»
• «Хто знає і визначає ціну акцій?»
• «Бісектриса Арсагери або що повинна робити компанія»
• «Світовий досвід управління акціонерним капіталом».

вихідні параметри

ВАТ «Сургутнафтогаз» - одна з найбільших російських вертикально-інтегрованих нафтогазових компаній, яка веде успішну операційну діяльність, що дозволило їй за останні роки підтримувати операційний прибуток на стабільно високому рівні. У таблиці 1 наведені результати діяльності ВАТ «Сургутнафтогаз» за 2 останні роки, а також прогноз фінансових показників на 2015 і 2016 рр., Складений аналітичним підрозділом КК «Арсагера».

Таблиця 1. Власний капітал ВАТ «Сургутнафтогаз», результати і прогнози діяльності

Примітки:

* - дані 2015 року на 16.07.2015г .;

** - інформація за 2015 р станом на 15.05.2015 - дату виходу щоквартального звіту за 1-й квартал 2015 року;

*** - за методикою ВАТ «УК« Арсагера »Арсагера» http://arsagera.ru/files/KU/sngs.pdf

Джерело: фінансова звітність ВАТ «Сургутнафтогаз» по РСБУ за 2014 рік, розрахунки КК «Арсагера».

Разом з тим, незважаючи на позитивні зрушення в операційній діяльності нас як акціонерів Банку вельми турбують ті тенденції, які проявляються в сфері корпоративного управління ВАТ «Сургутнафтогаз», перш за все, в частині управління акціонерним капіталом.

Уже не перший рік на вторинному ринку звичайні акції Банку оцінені з коефіцієнтом P / BV близько 0,5, що є чи не найгіршим показником серед російських публічних аналогів. Іншими словами, власний капітал однієї з провідних вітчизняних нафтових компаній, щорічно заробляє чистий прибуток, оцінений інвесторами всього в половину (!) Його вартості. Як наслідок, поточна ціна акцій Компанії представляється нам сильно заниженою. Тим часом, світовий практичний досвід свідчить про те, що ринкова вартість публічних компаній в довгостроковому періоді не може перебувати нижче балансової вартості. Як наслідок, існує розбіжність між балансовою і ринковою вартістю акцій Компанії ми вважаємо абсолютно неприйнятним.

Корінь проблеми, на наш погляд, полягає в нерозумінні органами управління ВАТ «Сургутнафтогаз» зобов'язань акціонерного товариства перед своїми акціонерами. За своєю природою зобов'язання перед акціонерами чітко визначені у договорі і задаються результатами комерційної діяльності компанії. Відповідальність за їх виконання несуть органи управління товариством, що володіють необхідним інструментарієм згідно з нормами чинного законодавства, статуту і внутрішніх документів товариства. Важливість виконання таких зобов'язань суспільством по відношенню до своїх акціонерів (за аналогією з виконанням зобов'язань перед кредиторами) і буде визначати можливість подальшого гармонійного розвитку бізнесу. Компанії, які заявили і виконують такі обов'язки, отримують в своє розпорядження джерело фінансування своєї діяльності у вигляді пайового капіталу у будь-якому обсязі, пов'язану з ним можливість пропорційного залучення боргового капіталу, а також високу (справедливу) вартість свого бізнесу. .

Пропозиції щодо підвищення ефективності діяльності ВАТ «Сургутнафтогаз»

Виходячи з передумов МУАК, КК «Арсагера» вважає, що для вирішення проблеми підвищення ринкової вартості акцій ВАТ «Сургутнафтогаз» до справедливого рівня і зростання показників ефективності діяльності, Рада директорів компанії повинен ініціювати викуп власних акцій з вторинного ринку з їх подальшим погашенням, позбавляючись тим самим від надлишкового власного капіталу. Це тим більш доречно, так як компанія в даний момент не відчуває гострий дефіцит коштів, а акції компанії коштують дешевше своєї балансової вартості. Відзначимо, що в подібній процедурі зацікавлене, в першу чергу, саме ВАТ «Сургутнафтогаз», оскільки компанія володіє істотними фінансовими можливостями для підвищення ефективності своєї діяльності.

Таблиця 2. Можливість параметри викупу (приклад)

Джерело: фінансова звітність ВАТ «Сургутнафтогаз» по РСБУ, розрахунки КК «Арсагера».

Ціну викупу КК «Арсагера» рекомендує визначити в розмірі 50 рублів за привілейовану акцію, що на 80% перевищує поточну ринкову ціну за останній рік, а розмір зворотного викупу - в кількості 5,0% від статутного капіталу або порядку половини привілейованих акцій, які перебувають в вільному обігу. Таким чином, в грошовому вираженні обсяг викупу складе близько 108,6 млрд. Рублів. Звертаємо увагу, що ВАТ «Сургутнафтогаз» доцільно викуповувати всі власні акції, але, в першу чергу, слід викуповувати привілейовані акції через більш високих дивідендів. При цьому ціна викупу повинна бути єдиною по звичайним і привілейованим акціям.

Нагадаємо, що на Річних загальних зборах акціонерів ВАТ «Сургутнафтогаз» було прийнято рішення розподілити частину чистого прибутку за підсумками 2014 року в вигляді дивідендів у розмірі 86,5 мільярда рублів. По суті, зворотний викуп акцій є операцією, схожою з виплатою дивідендів, адже і в першому, і в другому випадку грошові кошти залишають баланс компанії і надходять в розпорядження акціонерів. Від операції викупу ВАТ «Сургутнафтогаз» отримає набагато більший економічний ефект, пов'язаний з підвищенням показників ефективності бізнесу компанії і збільшенням балансової вартості акцій.

Ми хочемо звернути увагу, що за 2014 рік обсяг торгів привілейованими акціями ВАТ «Сургутнафтогаз» на Московській біржі склав близько 352 млрд. Рублів. З цього випливає те, що поточна вартість компанії ВАТ «Сургутнафтогаз» на вторинному ринку задається вкрай малим об'ємом торгів і не відображає справжніх успіхів компанії. Рекомендований КК «Арсагера» обсяг викупу 108,6 млрд. Рублів, на наш погляд, повинен мати серйозний вплив на оцінку ВАТ «Сургутнафтогаз», так як він складає 30,8% річного обсягу торгів привілейованими акціями компанії на вторинному ринку. На нашу думку, після проведення зазначеної операції компанія буде оцінена істотно вище її поточної вартості, але для цілей прикладу ми вибираємо консервативний сценарій і вважаємо, що після проведення зворотного викупу на вторинному ринку компанія буде оцінена за ціною викупу (50 рублів). При цьому може бути проведено викуп як окремо привілейованих акцій, так і звичайних і привілейованих акцій спільно. В останньому випадку звертаємо увагу на той факт, що ціна викупу за обома типами акцій повинна бути єдиною. Ця обставина визначається єдиної балансовою вартістю звичайної і привілейованої акцій, а також єдиними базовими правами, що виникають з вимог акціонерного законодавства: рівноправним внеском до статутного капіталу компанії (про що свідчить однаковий номінал); рівними правами при голосуванні в випадках, коли привілейовані акції мають право голосу (одна акція - один голос); пріоритетним правом власників привілейованих акцій на отримання дивідендів (в частині черговості виплати), які до того ж не можуть бути нижче дивідендів по звичайних акціях; рівними правами на частку майна при ліквідації акціонерного товариства. До того ж зменшення в обігу кількості привілейованих акцій скоротить майбутні зобов'язання товариства з виплати дивідендів згідно зі статутом, збільшить балансову вартість і майбутні дивіденди в розрахунку на одну звичайну акцію, а також спростить структуру акціонерного капіталу компанії.

Незважаючи на те, що в розглянутому прикладі розмір викупу становить 5,0% статутного капіталу, ми хочемо підкреслити, що такі операції будуть завжди вигідні компанії в будь-якому обсязі (як в меншому, так і в більшому) до тих пір, поки у неї є можливість купувати свої акції нижче балансової вартості.

Прогнозований ефект від викупу

КК «Арсагера» має намір продемонструвати корисність і необхідність озвучених заходів. Звернемося до цифр і проілюструємо майбутній ефект від викупу.

Таблиця 3. Ефект для акціонерів і основної діяльності компанії [4]

Джерело: фінансова звітність ВАТ «Сургутнафтогаз» по РСБУ, розрахунки КК «Арсагера».

• Після проведення операції зворотного викупу балансова вартість акції за підсумками 2015 року зросте до 70,08 руб., (+ 1,5%).
• Прибуток на акцію (EPS) виросте на 0,09 рубля або на 5,3%, а економічний ефект від викупу складе близько 4,0 млрд. Рублів [1] ; іншими словами, сума, вкладена суспільством від імені своїх акціонерів (108,6 млрд. руб.) в викуп власних акцій, щорічно (включаючи поточний рік) буде приносити віддачу акціонерам у розмірі 4,0 млрд. руб.
• Ринкова ціна акції підніметься до 50 рублів, тобто капіталізація компанії виросте на 53,0% (до ціни закриття торгів на Московській біржі 15.07.2015 р).
• Зростання дивідендів на звичайну акцію за підсумками 2015 року може скласти 60,0%.
• Співвідношення P / BV зросте з 0,47 до 0,71.

Таким чином, після проведення зворотного викупу акцій з їх подальшим погашенням виростуть всі основні показники ефективності діяльності компанії в розрахунку на акцію, а фінансове становище ВАТ «Сургутнафтогаз» як і раніше залишиться комфортним.

Крім того, проведення цієї операції, за оцінками КК «Арсагера» призведе до зростання курсової вартості акцій ВАТ «Сургутнафтогаз» на вторинному ринку, як мінімум, до оголошеної ціни викупу.

В якості непрямих позитивних факторів викупу ми також вказуємо наступні:

• Акціонери, які не братимуть участі у викупі поряд з поліпшенням таких показників, як балансова вартість акції, прибуток на акцію, також збільшать свою частку в статутному капіталі акціонерного товариства;
• Якщо в результаті викупу частка великого акціонера перевищить встановлені законом пороги участі 30, 50, 75%, то, відповідно до статті 84 Федерального закону «Про акціонерні товариства», такі акціонерибудут звільнені від напрямку в суспільство обов'язкової оферти.

Крім того, проведення цієї операції, за оцінками КК «Арсагера», сприятиме зростанню курсової вартості обох типів акцій ВАТ «Сургутнафтогаз» на вторинному ринку.

Дана обставина зміцнить репутацію ВАТ «Сургутнафтогаз» як публічної компанії. Слід пам'ятати, що однією з основних характеристик публічності є відповідність ринкової оцінки досягнень бізнесу компанії. Скорочення частки привілейованих акцій у статутному капіталі компанії аж до повної їх ліквідації матиме позитивний вплив на ліквідність звичайних акцій і капіталізацію компанії. Це станеться завдяки підвищенню балансової і ринкової вартостей однієї звичайної акції, а також зростання дивідендних виплат у розрахунку на звичайну акцію. Таким чином, цілеспрямовані дії з управління акціонерним капіталом і, як наслідок, чітка кореляція між ринковою і балансовою цінами акцій компанії забезпечить стійкий попит на цінні папери ВАТ «Сургутнафтогаз» з боку інвестиційного співтовариства.

Ми готові дати необхідні додаткові пояснення щодо наших пропозицій як в очній, так і в заочній формі на безоплатній основі. КК «Арсагера» готова також допомогти в діагностиці потенційних слабких місць в системі корпоративного управління ВАТ «Сургутнафтогаз».

[1] На рівні рублевої боргової ставки ВАТ «Газпром»

[2] Ціна викупу може бути позначена компанією на іншому рівні: як більше, так і менше.

[3] Для розрахунку взято прогноз власного капіталу ВАТ «Сургутнафтогаз» на кінець 2015 року.

[4] Показники розраховані виходячи з можливого суттєвого зниження чистого прибутку в 2015 р

[5] У разі, якщо обсяг викупу залишить 2,17 млрд. Шт. акцій, і мажоритарні акціонери не братимуть участі у викупі.

[6] Розрахований як зміна EPS * Кількість акцій після викупу. Економічний ефект = 0,09 руб. * 41,25 млрд. Шт. ат = 3,9 млрд. руб.